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并购过程中企业价值评估方法研究—以小天鹅并购荣事达为例
第3章 小天鹅并购荣事达过程中的企业价值评估案例分析
3.1案例概况介绍
2010年5月24日，小天鹅股份有限公司(以下简称小天鹅)根据协议并购荣事达洗衣设备制造有限公司（以下简称荣事达）。在该案例中，小天鹅以7.3亿元的价格购买了荣事达69.47%的股份，通过并购成为了荣事达的第一大股东。 3.1.1小天鹅股份有限公司概况
1958年小天鹅股份有限公司的前身建于江苏无锡。该公司于1978年制造了我国第一台全自动洗衣机，截止到2007年小天鹅的品牌价值就高达122.89亿元，成为全球第三大洗衣机制造商。在国内市场，小天鹅的战绩也是非常成功的，该品牌的洗衣机连续11年全国销量冠军；在国际市场上，小天鹅品牌的洗衣机也深得千万消费者的青睐，纷纷出口至美国、日本等高端市场，逐渐扩展至八十多个国家和地区。时至今日，小天鹅的粉丝更是多得不计其数，成功地实现了由国内家电制造商的领头羊向国际家电制造商的佼佼者转变，成为了名副其实的国际著名商标。回顾小天鹅的里程碑：1990年小天鹅是唯一获得行业内国优金奖的企业；1997年中国洗衣机行业第一枚驰名商标颁发给了小天鹅；2001年小天鹅荣获中国名牌产品的称号；2005年国家商务部将小天鹅视为国家企业的重点培育对象，扶持发展为中国出口名牌；2006年在美国《读者文摘》信誉品牌金奖中小天鹅赫然在列；2007年小天鹅被国家商务部认定为最具有市场竞争力的品牌。 3.1.2合肥荣事达洗衣设备制造有限公司概况
荣事达集团有限责任公司是美的制冷家电集团下的一个子公司，是中国最大的洗衣机生产基地之一。企业自成立以后就被外界所看好，多次获得国家级的荣誉称号，如“中国驰名商标”、“全国先进企业”等等。自1995年至1998年荣事达洗衣机产销量连续四年位居中国排行榜第一名。1999年10月，荣事达进军冰箱新领域，利用中美合资的最先进技术制造出了全能冰箱，这一技术优势在国内市场掀起热烈高潮，一下子市场就被打开了。2002年荣事达的洗衣机、电冰箱双双获得“中国免检产品”的称号。同年，荣事达洗衣机也被国家钦点为“中国驰名商标”。集团生产的微波炉、热水器等产品也因较高的科技含量赢得很好的口碑。荣事达还拥有进出口的自营权，生产的产品向世界120多个国家和地区出口，真可谓遍布世界；企业致力于实行\红地毯\服务，即在中国各主要城市设立25个销售公司，保证服务工作的品质高效。科技是第一生产力也是荣事达集团的主旨，这一主旨也是它成为全国波轮式洗衣机唯一的\企业技术中心\的基础。2003年2月，荣事达集团凭借原有的各产品研究所、海外科研中心为基地，全新建立荣事达研究院，为该集团推动科研人才、信息及产品研发的进程搭建了平台。
3.2小天鹅并购荣事达的动因分析
小天鹅并购荣事达主要原因有以下三个方面：
第一是品牌互补。一方面小天鹅并购荣事达最主要的目的在于取得荣事达的生产线，并购后可以拓展小天鹅的业务范围，同时荣事达自身较高的知名度也能使小天鹅在市场上具有更大的号召力。另一方面，荣事达过度专注于洗衣设备的制造，虽然产品知名度高，
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但是单一的产品却使荣事达无法再经营商取得突破。通过并购．并购双方都可以丰富自己的产品线，可谓强强联合。
第二是技术互补。滚筒洗衣机是洗衣机行业的发展方向，荣事达虽然战果累累，但在研发技术和制造上发展滞后，相反小天鹅在为西门子代工滚筒洗衣机的过程中积累了很强的制造和研发经验，但当时市场份额少，在国内市场推广上存在瓶颈，二者整合后可以形成互补，有望获取快速发展。
第三是协同效应。此次小天鹅并购了荣事达有利于增强荣事达的市场竞争力，利用小天鹅已有的规模优势来增强对上下游的议价能力。小天鹅具备完善的物流配送和技术支持系统，因此，荣事达可以通过小天鹅的物流配送系统和营销渠道，利用小天鹅在采购、仓储、运输中的优势，降低自己的生产、运输和服务成本。
3.3荣事达价值评估两种方法
因为小天鹅和荣事达是较早进行合并的企业，市场上没有与之相似的并购案例，很难找到合适的企业进行参考，因此市场比较法在本案例中不适用。本文在小天鹅并购荣事达的案例中，结合实际情况，将分别采用成本法和收益法两种方法对部分权益价值进行评估。根据企业往年的财务报表、资产负债表、利润表等，采用成本法的评估结果：荣事达全部的股权账面价值为95234.2万元，评估价值为105383.6万元，评估价值比账面价值增加10149.4万元，增值率为10.7%。荣事达洗衣设备拟转让的69.5%股权账面价值为66159.2万元，评估价值为73210.1万元，评估价值比账面价值增加7050.8万元，增加率为10.7%。收益法的评估结果：荣事达洗衣设备全部股权账面价值为95234.2万元，评估价值为107118.3万元，评估价值比账面价值增加了11884.1万元，增值率为12.5%。
3.4 案例分析与总结
首先看运用成本法评估出的荣事达洗衣设备的评估价值比账面价值多了10149.4万元；而运用收益法评估出的评估价值比账面价值则多了11884.1。明显可以看出收益法与成本法这两种评估方法评估出的结果存在差异，全部股权价值的评估结果显示出差异额为1734.6万元，分析这一并购案例的实际环境与数据运算过程两方面因素，差异的原因一是收益法的评估结果中含有许多无形资产，比如“荣事达”驰名商标等，而该商标的所有权属于荣事达集团有限公司，目前荣事达洗衣设备单单当作租赁来使用，所以用收益法评估出的结果中应该减去不属于荣事达洗衣设备的“荣事达”商标等无形资产的评估价值。另一方面，由于预测荣事达洗衣设备未来的收入盈利具有不确定性，各种预测编制的依据都较难准确掌握，使用收益法得出的评估结果可能出现较大的误差。本次评估的目的为上市公司进行部分股权收购，考虑到并购过程中稳健性和谨慎性的原则，该案例不适宜采用收益法。
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第4章 研究结论及政策建议
4.1 研究结论
企业价值评估体系从最初建立到如今比较成熟的阶段，已经包含了多种多样的价值评估方法，本文研究的成本法，收益法，市场比较法都存在着各自的优势和劣势，适应于不同的企业并购情况。成本法在三个评估方法中适用范围最为广泛。广义上来说，只要是为了资产补偿和资产重置的资产业务都可以用成本法评估。狭义上来说，除了某些特定用途的资产和单项资产外，对于那些难以取得市场参照价格或难以测算企业未来收益的资产评估业务都可以用成本法来来进行评估。收益法一般适合对企业整体价值进行评估，也可以对无法重置的特殊资产进行评估，甚至能对预测未来收益的单项资产进行评估，除此之外，还可以单独计算收益的房地产、无形资产也可以应用此法。市场比较法适用于比较规范的证券市场和产权交易活跃的金融环境。值得注意的是，在对企业进行价值评估时，不能单单从经济角度来进行评估，还要考虑人力资源、政治、文化、等因素在企业并购过程中发挥的作用。若盲目地只使用一种方法对企业价值进行评估，那么可能导致较大的误差。正确做法应该是评估企业价值需要根据企业的实际情况，采用多种方法相结合的评估方式，这样才能最大程度地保证评估结果的合理性。[10]
4.2政策建议
基于上述研究结论，本文认为要提高企业价值评估的真实性、准确性、合理性，主要从以下几个方面进行考虑： 4.2.1建立完善的价值理论体系
由于我国的企业价值评估体系绝大多是借鉴西方国家评估理论的译著，而国内众多企业对于价值评估的理念仍然是较为模糊的，因此我国在推进企业产权并购的过程中需要不断加强对理论体系的研究，对适合我国国情的价值评估体系建立具体模型，对模型中各个参数的确定进行分析和实际验证。同时，对金融，会计，理财等领域的研究成果取其精华去其糟粕，转变视角，纳入价值评估的轨道，总的来说通过借鉴参考、自主钻研、实践摸索等形式加快我国企业价值理论体系的发展，以完善的理论体系支持企业开展价值评估的现实工作。
4.2.2及时修订企业价值评估法律法规
随着我国经济结构的调整，企业制度的改革，产权转让以及对外投资等资本营运活动的增加，企业价值的评估逐渐受到各单位的重视，但迄今没有一部专门针对资产评估的法律，现有的大量有关资产评估的规定散落在其他专业的法律和规章制度中。这些法律规定有的太过理论不具有实际操作性，有的不符合评估行业的特点，有的太过死板已经过时，不及时更新评估法律法规不仅会影响到我国评估行业的地位及其发展，也影响到国家对评估行业的管理。为了提高评估行业的管理效率，促进资产评估健康有序的发展，提高评估在行业中的地位，加强资产评估在社会主义市场经济建设中发挥的作用，相关部门在编定企业价值法律法规的过程中应该根据我国实际情况进
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行编写，不能完全照搬西方发达国家的体系，要保留其精华剔除其糟粕，出台适应我国国情的法律法规，提高企业价值评估的规范化程度，让其能够切实指导、约束我国企业价值的评估工作。另外还要注重内部质量控制，高效的内部质量控制制度能够保证资产评估机构健康茁壮地成长。机构在接受业务之前,应先与客户进行充分沟通，对项目的基本情况做到心中有数，明确相关单位目前至未来的需求和目标，对项目的风险做出准确的判断，以防在选择客户时发生失误。在双方愿意建立合作关系的基础上对合同进行评审，通过后签订业务约定书并保存评审记录,明确有关项目的具体目标，确保参与项目的每一个工作人员都熟悉掌握项目的信息。对评估项目全过程进行严格的质量控制有重大意义。如果客户需要对特定业务项目进行评估，机构应对特殊业务进行针对性很强的策划活动,编制质量计划表，提供在评估过程中所必备的资源条件。应当把整个过程置于完全监督与控制之下,那么其运行效率必然是积极高效的，所以应该关注与质量相关的每个过程，采用科学的测量方法来确定其有效性和合理性，防止出现不合规不合理的计划措施。 4.2.3加强对评估机构的控制和监督
财政部日前以第64号令的形式发布了《资产评估机构审批和监督管理办法》，自2011年10月1日起施行。64号令的颁布实施对于严格规范资产评估机构的审批，加强对资产评估机构的监督，促进资产评估行业的蓬勃发展具有十分重大的意义。企业并购的过程涉及了方方面面的程序，例如经济、法律、文化等等，是一种相当复杂的经济行为，涉及范围之广使得并购双方很难单独凭借自己的力量完成这项复杂的程序，因此专业的评估机构在并购过程中扮演着极其重要的角色。但要取得专业科学的评估结果，对资产评估机构的要求也非常高。需要评估机构在评估过程中全面、独立、客观、科学地进行操作。为了加强对资产评估机构的管理和监督，相关部门可以注重以下几方面的工作：一是公平竞争，严格管理。相关部门应要求各评估机构公平竞争，加强协作，为评估行业创建公平和谐的运营环境，督促机构自身建立起健全的内部控制体系，鼓励机构提出有价值的创新思想，为完善我国企业价值评估体系作出贡献，二是提高从业人员素质，协助企业进行专业人才的培养，对从业人员进行严格地考核，以增强行业整体的发展水平。资产评估活动涉及的专业知识较多，因此对从业人员的素质要求较高，需要有专业的业务知识和丰富的从业经验，培养一批专业素质过硬的从业人员对更好地进行价值评估、促进行业发展有着巨大的作用。三是制定严格的工作程序。明确评估工作的程序与细则，对评估工作的开展有着极大的帮助，促进评估工作客观、公正、合理、实事求是。四是制定评估机构管理条例，明确机构职责，赏罚分明，不断促进个行业的进步与发展。
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