发布时间 : 星期一 文章公司分析案例更新完毕开始阅读
第一部分的内容为基本情况的介绍分别介绍了企业的发展优势、宝钢集团的发展战略、企业所面临的最大风险。“基本情况”以简单介绍宝钢集团的发展经历和市场背景为主，得出一个事实性结论：宝钢集团已进入世界钢铁十强之列。“企业的发展优势”从四个方面对宝钢发展钢铁主业的优势作了明确的阐述；“宝钢集团的发展战略”突出了集团致力于发展钢铁业的决心，投入到股份公司的资产质量十分优良；“企业所面临的最大风险”则根据宝钢产品所主销的国际市场需求特点，着重分析了在加入世界贸易组织之后，国际市场竞争对手增多，中国关税下调对宝钢销售的影响。
点评：由于宝钢股份是由宝钢集团作为独家发起人发起设立的股份公司，而且集团的主要优质资产都已注入上市公司，因此，对宝钢集团的发展前景分析就是对上市公司未来发展蓝图的解构。在这一部分，报告首先根据现有资料对上市公司在世界钢铁业中的地位作出了一个明晰的定位，然后分别从优势和风险两方面对影响公司未来发展前景的因素加以分析，并指出了公司的发展战略，因而总体判断宝钢股份的前景看好，有理有据，让人信服。
二、 宝钢股份主要产品的市场预测 该报告将宝钢股份的主营产品分为九类，它们分别是热轧薄板、镀锌板、冷轧薄板、彩涂板、集装箱板、管线钢板、 热轧酸洗板、气瓶钢及石油管。报告采用了大量的统计数据，分别对这些产品所属小行业的市场需求状况，竞争对手以及前景进行了深入分析。如对集装箱板的产品市场分析为“90年代以来，随着世界经济贸易一体化的迅速发展，全球集装箱生产能力、产量逐年上升，特别是中国的集装箱业发展很快。1999年世界集装箱的生产能力已达到230万TEU／年，产量为150万TEU（国际标准箱单位）。同期中国集装箱的生产能力已达到173万TEU／年，约占全球生产能力的75％，产量为103万TEU。中国集装箱行业在全球市场中所占份额已从1990年的7．2％上升到1999年的69％，并且趋于平稳。今后5年内，中国集装箱生产能力将稳定在175万TEU／年左右。1998年全球集装箱用钢需求约220万吨，1999年上升到225万吨，同期中国集装箱用钢需求分别为80万吨和120万吨。近年来，国内钢材在集装箱行业中占有率也迅速提高，1996年国内钢材的市场占有率达到50％，1998年上升到67％，1999年由于亚洲经济复苏和国内钢厂产品质量及竞争能力提高，市场占有率超过了70％。国内集装箱板生产厂家主要是宝钢和武钢。宝钢的生产能力占绝对优势。1999年宝钢集装箱板产量已达85万吨，市场占有率为71%。”最后得出的结论是，“上述产品目前都是国家钢铁工业产品结构调整的标志性产品，是国内难以满足需大量进口的产品，具有很大的市场空间。” 点评：一家公司的竞争力是由其主营业务水平决定的，而主营业务水平的高低又是根据其主要产品在市场中的地位来判断的。在这里，报告根据公开的行业和企业数据，分别对宝钢股份的九种产品逐一分析，并对将来市场发展趋势作了预测。由此，在详实的资料和合理的推断之后所得出的结论，比较可信。 三、 宝钢股份的成长性分析
该部分首先列出了宝钢股份在上市前三年的财务数据以及上市后一年盈利情况的预测，其主要指标包括：主营业务收入、主营业务利润、净利润和销售毛利率，并将后一年的情况与前一年的情况进行环比发展速度计算，又增加了主营收入增长率、主营利润增长率、净利润增长率和毛利率增长率四项。从中得出初步意见是公司“表现出良好的盈利能力和成长性”。报告认为“宏观经济形势和国际市场的变化是决定宝钢股份未来效益的两大因素”，所以，引用了宏观数据和相关资料对宝钢股份主营产品市场进行了展望分析。
点评：成长性主要是指一家公司的经营情况能否保持持续增长的态势，是否具备扩展经营的能力，主要衡量指标就是报告中所曾列出的主营收入增长率、主营利润增长率、净利润增长率和毛利率增长率等。所以报告用数据说话最具有说服力，同时也一目了然。尽管宝钢股份所属钢铁行业是成熟型产业，但公司质地优良，产品竞争力强，成长性和盈利能力俱佳。
四、 关于宝钢股份上市发行价
由于当时宝钢股份尚在招股路演阶段，发行价并未确定，所以这一部分主要是对其发行价的分析评估。报告首先介绍了宝钢股份的定价机制是“采用网下向法人投资者（含战略投资者、证券投资基金、一般法人投资者）配售与上网定价发行相结合的方式”，然后选择了影响定价的如下几大因素进行分析，它们包括：宝钢在行业中的地位、募集资金的目的及应募资金额、政府在宝钢建设中的作用、上市时机的选择、行业内类似该上市公司的定价情况、宝钢股份未来在二级市场的上升空间等。由此，最后对宝钢股份在未来一级市场上的发行价作了预测：“发行价可在3.9元～4.2元之间，发行市盈率在18倍左右”。 点评：尽管在目前的机制下发行价还是由主承销商和上市公司协商定价，但也不是无的放矢，报告对影响发行价格的因素作了全面具体的分析。从中可以看出，影响发行定价的因素是很多的，每个公司都有自己的特点，但是以下几个方面因素在国内市场中应该是相通的：公司在行业中的地位或影响力，行业整体的定价水准，募集资金总额和投向，当时二级市场的走势等。
五、 宝钢股份上市对二级市场及钢铁上市公司的影响 宝钢股份作为一只超级大盘股，它的上市无疑会引起资本市场以及社会各方的关注。宝钢的上市，说明市场对大盘股的发行已具有相当的承受力了，因此，以当前市场的能力，宝钢股份的发行对二级市场走势影响不大。而从另一方面讲，这也许是一个信号，表明政府加快资本市场发展的决心，我国的资本市场将从此进入一个新的阶段。此外，宝钢的上市将对钢铁类公司，特别是对业绩优良的公司市场表现带来积极的正面影响。
点评：大盘股宝钢股份的上市确实会对整个市场带来深刻的影响，同时宝钢上市本身也表明了资本市场的深度和广度在不断拓展。这里说明宝钢的上市将得到资本市场的欢迎，而且宝
钢也将借股票市场不断发展壮大，从而点出了报告的主题：宝钢股份的发展前景令人向往。
讨论题
结合最新的宝钢股份财务报告数据，试着撰写一份简单格式的、新的宝钢股份投资价值分析报告。
案例4 ST九州——理性分析绩差股
绩差股曾经是国内二级市场上的热点，是机构爆炒的主要对象，对ST、PT类个股不加区别，不加分析地恶炒曾一度达到令人惊叹的地步。自从中国证监会2001年2月22日依据《公司法》发布了《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，正式启动了退市机制之后，这股恶炒之风才大大收敛，而对绩差股的公司分析也逐渐重视起来。通过对绩差公司的分析，一方面规避潜在的投资风险，另一方面发掘出有实质重组、业绩改善的绩差公司作为投资对象。ST九州（九州股份有限公司）便是一家受到广泛关注的绩差公司，它是否还具有投资价值呢？我们通过阅读下面的一份分析材料，相信不难得出答案。
一、 转让公告
2001年11月30日ST九州发布公告，将旗下子公司莆田公司、九州福鼎啤酒有限公司无偿转让给九州综合商社有限公司。
莆田公司的转让协议在2001年6月5日就已经签订，福鼎啤酒的转让是2001年8 月28日，是公司在2000年第二次临时股东大会审议通过的。除转让上述两家公司之外，公司于 3 月份将全资子公司九州映雪啤酒集团有限公司全部资产转让给九州综合商社，这三家公司已经丧失盈利能力，而且均处于资不抵债的状况。ST九州此举意在剥离不良资产，收缩战线，调整产业结构，整合有效资产，以便为公司的重组打好基础。
在ST九州的大股东名单中，我们看不到九州商社的大名，实际上在2000年10月份ST九州发生一系列重大变故以前，九州商社一直作为股份公司第一大股东福建省国资局受托人，代理行使第一大股东的职责。而上述转让的三家公司，除莆田公司是ST九州自行设立外，九州映雪啤酒集团有限公司是九州商社1997年通过资产置换进入ST九州的，九州福鼎啤酒有限公司是九州商社以实物资产配股的形式进入股份公司的。
点评：这里，交待了ST九州进行一次重要转让的背景资料，在分析了“九州商社”的来龙去脉之后，读者对这次转让的性质也就不难判断了。实际上，对一家上市公司重大事项进行剖析，往往能推断出该公司目前所处的状况，或者判断出该公司将来发展的具体方向。
二、 前因及后果分析
从上面的论述我们可以看出，控制ST九州的是九州商社。在ST九州的前身——九州股份公司成立的时候并没有九州商社，九州商社是在九州股份上市一年以后才由九州股份的主要领导人提议成立，注册资本为46000万元，为国有独资企业。而后这些领导人在名义上脱离
了股份公司而进驻九州商社，这样做的好处是可以很方便地利用股份公司进行资本运作（当然其中大量的关联交易也被掩盖了），而且在表面上不存在“三分开”的问题，这样做的前提条件是必须得到当地的国资局（现在已经并入福建省财政厅成为国资办）和地方政府的大力支持。因为福建当地的工业基础薄弱，出于培育大型企业的需要，当地政府对于九州商社是大力支持的。在九州商社成立后，福建省政府就发文，将九州股份的国有股委托给九州商社管理，并行使股东权力，其后直至九州商社和九州股份爆出资不抵债消息之前，福建省政府及国资局对九州商社及九州股份的工作从未干涉过。
九州商社成立之初，管理层雄心勃勃，一口气兼并了12家当地企业，他们的构想是在管理上，把九州商社视作投资决策中心，九州股份是融资中心和进行资本运作的工具，而九州商社和九州股份旗下的控股企业是利润中心和成本中心；在发展规划上，以建立堪与国际同业媲美的综合商社为目标，充分利用股份公司的融资作用，不断兼并优质企业形成集团优势，也不断给股份公司注入优质资产以增强其融资能力，从而达到一个正向的“马太效应”。 但是九州商社没有想到（也许不愿去想）的是，要真正搞出巨无霸式的综合商社至少在当时我国还不具备必要的条件，日韩的综合商社或有近百年的发展历史，或有国家倾其全国财力的支持，而且要有一个庞大的销售渠道和一系列具有明显产品差异化优势的品牌商品。我国最有实力的中石化集团，多年来一直有搞综合商社的打算，但始终未能如愿，以九州商社这样一个在经济基础薄弱地区的地区性企业，搞综合商社其实是一种“大跃进”式的狂想。 九州商社冒进的发展战略使得商社的战线过长，商社的经营范围包括：水泥生产和销售、啤酒生产和销售、进出口贸易、酒店业、卫生洁具、广告、娱乐业等等。商社最致命的缺陷是业务缺乏重心、各项业务之间缺乏有机联系，这样的后果使九州商社由于资源的过渡分散而难以发展出具有核心优势的产业，同时也使得管理跨度过大，垂直领导的效率低下，横向协调难度重重，最终的结果是自身近年来经营亏损，债务沉重。从宏观上看，九州商社在经营上产生的问题是由福建地区工业基础薄弱和工业布局不合理的硬性客观条件决定的，在九州商社兼并的大量企业中，不少是搭配或地方政府甩包袱硬塞进来的亏损企业。
点评：介绍了ST九州的实质控制方九州商社的经营思想和战略，并深度分析了九州商社发展战略的致命缺陷，为ST九州经营陷入泥潭的下文埋了伏笔。
九州商社在发展战略和经营决策上的问题也拖垮了ST九州，以九州商社主业结构对ST九州开展资本运作，必然使ST九州陷入了盲目多元化发展的误区。股份公司的经营范围涵盖：自营和代理各类商品及技术的进出口业务；经营进料加工和“三来一补”业务；开展对销贸易和转口贸易；批发饮料、烟草、纺织品、日用百货、五金交电、化工、建筑金属等材料、矿产品、机械电子设备、石油制品、工艺美术品；房地产开发与经营；水轮发电机的开发。这样的后果正如ST九州在2001年中报所述：股份公司的工业产品技术含量较低、缺乏市场竞争力；受资金条件限制，公司贸易业务萎缩，房地产业务已停顿；报告期内公司生产经营情况无好转，公司下属唯一盈利的企业九州龙岩高岭土公司，因公司无力偿还到期债务，债权人纷纷向法院起诉，其产权已经被法院冻结了。 同时因九州商社下面的企业过多过滥，九州商社的解决办法就是不断冒着高额负债的风险为这些企业借钱。ST九州长期以来就一直被九州商社当金库使用，使ST九州背上沉重的债务负担，到2001年中期，公司的资产负债率达217.91％，负债合计14亿元。除了这些巨额债务，ST九州还要面对大量的担保贷款联带责任，公司现在已经在面对大量的诉讼纠纷，
至2000年报告期公司对外担保的金额合计为2.2亿元人民币，其中九州商社、ST海洋、ST中福是公司对外担保和互保金额较大的三家公司。另外，九州商社占用ST九州 5.9 亿元的资金，鉴于九州商社的现状，这些资金已经全部成为坏账。最后一项棘手的事情是，因公司走私，一审被福建省泉州市中级人民法院判处罚金 2亿元并追缴非法所得1364.8万元。福建省高级人民法院于 2000年 4 月二审作出维持原判的判决。
点评：这里概述了ST九州极其糟糕的现状：盲目多元化和为他人背上巨额债务担保，导致了公司积重难返的命运。
三、 何去何从
ST九州目前的资产几乎都是不良资产，其经营已经不能产生任何经济效益，公司到期的债务不断增大，按照常理这样的公司早该倒闭了。只因为公司还有具有所谓“壳”资源价值的上市公司地位，而且债权人（主要是银行）极力阻挠公司倒闭，才使ST九州能幸免破产倒闭。 另外即使公司能够有效地进行资产重组而重现生机，但是公司目前走私的责任还没有被彻底追究，就是说公司的大部分资产随时都有可能被冲抵作为走私的罚补税款。我们认为尽管各方面想尽力维持ST九州的不被摘牌、不倒闭的恶果，但是在对上市公司虚报业绩查处得越来越严厉的今天，积重难返的ST九州的走向不难判断。所以我们提醒对ST九州重组神话还保有幻想的投资者，看好自己的钱袋。
点评：报告从侧面给出了作者对ST九州前途命运的担心，同时也对投资者提出忠告：少碰这家公司股票，以免落得人财两空的结局。我们从以后ST九州的二级市场走势（2001年底到2002年初从6元多每股跌至沪深两市最低价1.44元每股）可以知道，这种担心不是杞人忧天，忠告也是极其必要的。
尽管中国证券市场已经推出了上市公司退出机制，但炒作“垃圾股”和“绩差股”的风气一直较盛，主要原因在于投资者对绩差公司未来资产重组的预期。 参考资料：
国泰君安证券研究所：于洋．公告评述：ST九州（0653）悲歌