深入浅出详解杠杆收购 联系客服

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西南部,是一个很大的发电厂,也是全球最大的一笔并购交易。当时TPG判断石油和原油的价格为持续上升,而且TXU的价格是按照一个公式和石油价格、天然气价格挂钩的,所以TPG认为这个企业的利润率会持续变好。非常可惜,之后美国开始了页岩气革命,天然气价格暴跌,电站公司对应的电价暴跌,对应企业的营运水平变的非常差。

为了做成这个交易,其实TPG对能源价格进行了对冲,对冲合同到2014年,因此2014年之前的能源价格变化他还能承受,但2014年以后,这个公司必然会破产了。作为并购交易,财务杠杆是个双刃剑,一旦现金流发现微妙变化,股权价格就可能清零。债务也不一定是个好东西,他是个双刃剑,在很多意外的情况下,股权价值可能就没有了。

六、全球PE基金点评

美国最优秀的PE还是黑石和KKR。他们中规中矩,打法综合,善于做大型交易,都是可圈可点的。尤其是KKR的达利交易和黑石的默林交易,都是非常有王者风范的。

TPG也很不错,但是他和前两者不一样,他善于做一些困境反转交易,就是在企业经营比较困难的情况下,通过自己的尽调,发现企业的亮点,通过复杂交易结构设计或者有效经营管理,变废为宝,或者把一些大家觉得是风险的东西变成投资的机会。

另外的一个非常优秀的基金是银湖资本。他在美国专注于做科技类大型并购交易。大家都知道,专注于做一个行业的大型基金本来就不多,在科技这种变化趋势很快的行业能够捕捉交易机会,做大型交易的就更少了。

银湖资本实现了这一点,它的很多投资都是非常优秀的。从Ebay手里以一倍的价格收购Skype到三倍卖给微软,就体现了银湖资产极强的资本运作实力。银湖资本是2008年危机之后从IRR来看最优秀的基金之一,所以去年、前年募集资金非常顺利,现在共募集了90亿美元。

还有一个基金大家不是特别了解,是阿波罗基金,这是美国非常优秀的,不差于KKR的基金,它的特点是PE和债权一起做,债务投资能力和PE投资能力是同等强的,做的很多交易其实和希尔顿的交易结构是一样的,就是在大家恐慌的时候把债权买下来,通过债转股的模式实现PE控制。或者说在经济恐慌时候,敢于继续出手,继续从银行手里低价买债,实现一个收益。

阿波罗基金也是2008年及金融危机后平均回报率较高的基金之一,因为他是在金融危机低点抓住交易机会,实现很好的收益,去年募集了有史以来最大的资金规模,没记错的话,有200多亿。

另外一个基金是凯雷,特点和阿波罗相对不一样,大型交易也做,但更多的做一些偏中型交易。因为他觉得中型企业尽调方便,投后管理先对容易,对企业的运作能够做更直接的变化。所以他在中型交易中非常活跃,他的TNP、对科技的投资也非常好。

欧洲的一些大型基金,我觉得在金融危机之后受到了重创,所以欧洲的基金表现要逊于美国。但欧洲也有比较好的,在2008年之后攒足自己的实力,一个就是CBC,也是投资大型交易,他在中国做的一般,但是在欧洲他做的非常好,比如投资一级方程式,在欧洲也是明星项目。

Apax这个基金在中国也非常不活跃,但是在欧洲非常活跃。他和凯雷有点像,大的也做,更多做一些中型交易的收购。他下面的企业也很有特色。比如他在以色列收购的一个乳制品企业卖给了光明。大家以前可能穿过的男装叫Tommy,他是Apax的企业,后来卖给了Calvin Klein的股东,实现了很好的回报。

如果去欧洲机场,也会注意到一个专门换外汇的企业叫Trablex,这个企业也是CBC的一个资产。CBC的行业研究做的挺透的,他往往在行业细分里面找那些交易模式特别细分的领先企业,所以这个基金公司很有特点。

七、在中国做并购交易

最后我谈一下中国的情况,以及我这么多年来在中国和东南亚做交易的一些感受,希望和大家互动。我觉得在中国保持投资灵活性很重要,因为在未来成长性投资和并购性交易会同等重要。

因为中国的杠杆融资借钱不容易,所以IRR很多来源还是取决于资本市场套利和企业成长性。因为中国本来就是一个成长性不错的企业,GDP在6%到7%,所以企业如果做得好,能高于这个水平,实现10%以上的利润成长,就算你不用财务杠杆,并购交易还是有赚钱的机会。

过度专注于利润而忽视收入增长是有问题的。贝恩投资国美,把国美不盈利的店给关了,这样短期利润增长了,但是忘了在中国走马圈地和扩充收入规模是很重要的。片面关店,导致国美的企业规模变小,战略价值降低,现在来看,国美处在一个比较尴尬的境地。

第二点,中国的并购交易确实是很辛苦。一是杠杆上不去,因为并购贷款很难,不能超过整个交易的50%,而且只能有产业投资才能借钱,PE投资就是打擦边球。而且融资成本偏高,基本上是7%到8%的利率以上,而欧美的并购融资基本上是4%到5%。

中国的银行很喜欢高抵押品和质押品,他不看企业现金流。银行觉得