发布时间 : 星期五 文章国美控制权之争的案例讨论（原版）更新完毕开始阅读
国美控制权战场上的硝烟
增持国美电器1.45亿及3160万股，合共1.77亿股，持股量由29.05%增至30.22%。加上黄光裕另外持有的5.76%，目前大股东黄光裕的总持股已经达到了35.98% ⑧2010年9月5日，黄光裕狱中发公开信，国美回应黄光裕道歉信：应取消特别股东大会。黄光裕个人发布名为《我的道歉和感谢》的公开信，他在信中表示尊重法院判决，向关心他的人道歉，并特别感谢国美的管理团队和员工。对此，国美表示，如果黄光裕的道歉是认真的，对管理层和员工的感谢是真诚的，那么为什么还要在9.28召开特别股东大会？是否应该撤销5项决议，好让管理层持续专注为包括他在内的所有股东创造更多的价值？
⑨2010年9月15日，贝恩债转股成国美第二大股东，表示支持董事会和管理层。黄光裕家族的股份被摊至32.47%，贝恩资本将占至9.78%，加上陈晓所占1.47%，以及原永乐电器高管们所占5%，陈晓方面将达至16%左右。
⑩2010年9月22日，国美向港证监会投诉黄氏家族利诱投资者换支持，传言黄光裕方面以20%的股息回报或1%的股权回报来吸引内地富豪在二级市场买入国美电器股票，以增加其胜算。
①决战前夕，黄光裕率先投票罢免陈晓，双方均向股东发公开函拉票，争取最后的支持。
第四， 事件的结局---陈晓险胜留任，黄家保住股权，贝恩成最大赢家。
大股东黄光裕提出的5项议案中，除了撤销配发、发行和买卖国美股份的一般授权以54.6%获得通过外，另外撤销陈晓、孙一丁的董事职务，及委任邹晓春和黄燕虹为执行董事的提案均未能通过。另一方面，现任董事局提出的重选包括竺稼在内的三名贝恩董事的提案，均获得通过。
整个国美内战告一段落后，贝恩只用了16亿元，就获得了国美9.98%股权，市值超过38.4亿元，收益率超140%。不仅如此，贝恩还在11人的国美董事会中拥有4个席位，比重超过40%。如果将陈晓和孙一丁也算作贝恩一方的盟友，那么贝恩在董事会中的“势力”已超过半数。仅以此就说明贝恩是此次国美内战中的最大赢家。
第五， 事件的后续---暂时的妥协，永不停息的斗争。
①双方展开300多家非上市门店争夺战，两个国美
此前,黄光裕方面曾允诺将300多家门店注入国美以换取股权,但也发表声明表示，如果特别股东大会未通过大股东提案,则将会把300多家未上市门店分拆独立运营。早在8月30日，黄光裕方面就收到陈晓方面发来的函件，要求大股东在11月1日之
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前，把370家非上市门店无条件收回。这也意味着，如果没有进一步的协议，11月1日前，两个“国美”对战局面将出现。目前国美电器拥有“国美”品牌在内地和香港的使用权，但其所有权却属于黄光裕，而且国美的使用权也将在2014年到期。届时，国美不得不面临“改名”的窘境。
②董事会未来继续发起增发议案，稀释黄光裕的股权。
若董事局再次提出增发议案,对黄光裕来说威胁还是不少。一旦增发,在不增持的情况下,黄光裕现在持有的32.47%股权将被摊薄至约27%。而根据联交所的相关规定,黄光裕方面股权被稀释后,如果持股要重新超过30%，就要向股东发布全面收购要约,面临一整套复杂的程序。 ③贝恩的意图和国美的未来。
如果黄光裕大幅抛售国美股票，贝恩可能迅速取代黄光裕家族成为国美的第一大股东，届时将真正控制国美。如果贝恩不谋求对国美的最终控制，其拥有的国美股权仍可为自己带来丰厚的利润。如果黄光裕和陈晓任何一方想要接手，溢价收购会使贝恩得到更多。作为国际资本，贝恩不仅在中国投资了国美，在世界范围内还和多家零售企业、家电产业链上下游的生产、配套企业有千丝万缕的联系。例如，贝恩的资金中，有相当的比重来自百思买。如果贝恩以国美为渠道，将一些国外的产品、服务和企业引入中国市场，将获取更多利益。如果条件允许，贝恩还有可能谋求行业垄断地位。比如，利用国内家电销售渠道，倒逼国内家电厂商，从而获得定价权。到时不仅仅是国美，整个国内的家电产业将会受到影响。 ④陈晓的结局。
虽然陈晓保住了自己在国美董事局的地位，但黄光裕一方已表示出对其留任的不满。如果大股东因此再次要求召开股东大会，将给国美制造新一轮的混乱。另外，贝恩方面对于“麻烦制造者”陈晓未来的态度也有可能出现变化。如果因为陈晓留任，继续使国美无法稳定，作为追求利润最大化的贝恩，也有理由将陈晓扫地出门。
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三、国美股权结构及未来变动分析
一、国美电器2005-2008年的主要股东及其持股比例，由下表可以看出黄光裕持股比例一直处在1/3以上，其他大的股东均为一些投资机构。
2005/12/31123452006/12/311234562007/12/311234562008/12/311.002.003.004.005.006.007.00股东名称黄光裕其他The Capital Group Companies Inc.摩根士丹利JPMorgan Chase & Co.黄光裕Retail Management Company LimitedJPMorgan Chase & Co.Morgan StanleyWarburg Pincus Partners LLC其他黄光裕Retail Management Company Limited其他JPMorgan Chase & Co.Morgan StanleyThe Capital Group Companies Inc.黄光裕JPMorgan Chase & Co.Retail Management Company LimitedT. Rowe Price Associates, Inc,及其下属公司Morgan StanleyCapital Reaserch and Management Company其他所占比例(%)66.0413.936.986.536.1651.4014.1310.099.937.716.7442.0615.1314.9814.108.735.0035.5518.7713.219.229.378.025.76二、2009年以来国美的融资和股权的变动
2009年1月18日，黄光裕正式辞职，陈晓出任董事局主席，由于黄光裕犯罪带来的风险，银行信贷的不支持，国美一度出现资金困局，最后决定通过公开募集资金来解决，这也相应的引起了股权结构的变动，尤其是对大股东黄光裕的控股地位的影响。 (1） 国美的融资路途和股权的相应变动
①早在2008年12月初，国美电器董事会提出一份增发20％普通股或可转债的计划。但在长达3个月的时间内并没有实质性的结果。直至2009年4月，国美公布了竞购单位入围名单，分别是贝恩资本、华平基金和KKR。然而，这一切都是在大股东黄光裕不知情
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的情况下进行的。
②2009年5月初，黄光裕从羁押地发回了两封亲笔信——公司缺钱，可以降低股权，但不能放弃控制权。随后，国美董事会下属的特别行动委员会聘请财务顾问帮助国美做了资金需求分析，并根据大股东黄光裕的要求，设计了30亿港元融资方案。其后，贝恩资本决定从投资角度参与这笔交易。
③2009年6月22日，第一次可转债融资完成。国美对外披露了有贝恩资本参与的、包括增发可转债以及配售新股相结合的融资方案，获得32亿港元资金。贝恩资本成为国美电器第二大股东，且获得国美董事会11个席位中的3个非执行董事席位，以及首席财务官和法律顾问的提名权。
④2009年7月13日，国美电器以每股0.672港元的价格发售22.96亿股公开发售股份。当时，国美与贝恩达成的包销协议是，原股东没有认购的股份将全数由贝恩拿下。当时外界普遍认为黄光裕将无力参与配售而接受被稀释的命运，如果认购能力不足，其所持股权将由35.5％摊薄至27.2％。
⑤2009年7月20日，已身在囹圄的黄光裕通过在二级市场上大手笔减持国美2.35亿股股权套取现金约4亿港元，然后耗资5.49亿港元参与国美此次供股认购。其所持有的股份在配股完成后占到国美股份的34.0％，仍牢牢占据着国美电器第一大股东的位置。 ⑥2009年9月23日，第二次可转债发行。国美电器再度向机构投资者发债筹资23.37亿元，并在次日赎回了13.26亿元的2014年零息可转债。国美电器的第一大股东黄光裕及其联系人持有国美电器33.98%的股份，在此次可换股债券全部转换后，黄光裕持股比例将被稀释至26.67%。
⑦2010年08月24，25日，黄光裕两日斥资3亿通过公开市场上增持国美电器股票1.2亿多股，占国美电器0.8%股份。根据港交所的资料显示，国美电器大股东黄光裕旗下全资拥有的 Shinning Crown Holdings Inc申报，其分别于8月30日至31日增持国美电器1.45亿及3160万股，合共1.77亿股，持股量由29.05%增至30.22%。加上黄光裕另外持有的5.76%，目前大股东黄光裕的总持股已经达到了35.98%。
⑧2010年9月10日及13日，第三、四大股东摩根大通及大摩场内减持，套现3.18亿元。摩根大通减持后实际持股数10.02亿股，大摩则占降至约10.529亿股，若按国美现已发行股本在贝恩行使换股债已扩大至约166.86亿股计，摩根大通及大摩各持国美股权已摊薄至约6%及6.31%%，而未行使前申报各占6.66%及6.99%。
⑨2010年9月15日，贝恩债转股成国美第二大股东，表示支持董事会和管理层。黄光
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